投资要点：

农夫山泉：包装水行业龙头，领跑黄金赛道

农夫山泉以生产包装水起家，涉足软饮细分品类，未来将覆盖全品类。目前，公司主营包装水、果汁、茶饮料和功能饮料四个品类，是包装水行业龙头。近年，公司营收持续17%的高增速，55%的毛利率同业领先，主营的包装水业务处于黄金赛道，未来将持续受益于市场量价齐升红利。

软饮料市场集中度低空间大，行业龙头有望受益于集中度提升

软饮料作为基础快消品在中国拥有广阔市场，近年增速稳定在5%左右，但对比发达国家，仍有广阔空间。当前行业集中度较低，CR10仅42.5%。公司作为行业龙头，未来有望受益于市场集中度提升。

水源地+营销能力+销售渠道，三重优势构建稳固基础

公司拥有三重优势，构建宽广护城河。1）布局水源地+果园，稳固原料基础。2）公司营销能力突出，通过多种手段打造品牌优势，积聚忠实消费者。3）销售渠道变革，放权让利终端，效率提升，增强竞争力。

高线消费升级+下沉挖掘潜力，双重驱动公司营收增长

公司受益于快消品的消费升级健康意识的转变，在夯实主营产品的基础上，推出的细化消费场景的产品有望迎来高增速，推高客单价。销售渠道上，伴随逐渐完善的下沉渠道，深挖乡镇市场消费潜力，打开公司增量空间。

盈利预测

预计公司2020-2022年归母净利润分别为53.70/61.95/71.93亿元，EPS分别为0.48/0.55/0.65元，对应PE分别为65.31/57.47/49.07,DCF估值为38.79港元。公司的品牌价值伴随愈渐完善的销售渠道为公司经营保驾护航，看好公司未来成长空间，结合相对和绝对估值，给予“推荐”评级。

风险提示

1）水源地水质恶化的风险。2）原材料及包装材料价格波动的风险。3）下沉渠道推进不及预期的风险。4）管理层变动的风险。